(相关资料图)
上海证券有限责任公司王盼近期对珀莱雅进行研究并发布了研究报告《主品牌迈入更高阶势能，二三曲线高增》，本报告对珀莱雅给出买入评级，当前股价为164.0元。
珀莱雅(603605)
事件概述
4月20日，公司发布22年年报及23年一季报，22年营收63.85亿元，同增37.82%；归母净利润8.17亿元，同增41.88%；扣非归母净利润7.89亿元，同增38.80%；基本每股收益2.90元。其中，22Q4营收为24.23亿元，同增49.51%；归母净利润为3.22亿，同增52.05%。23Q1营收16.22亿元，同增29.27%；归母净利润2.08亿元，同增31.32%；扣非归母净利润1.98亿元，同增34.93%。
分析与判断
盈利能力持续提升，研发加码营销驱动。1）利润端，22年公司毛利率/净利率分别69.70%/13.02%，同增3.24pcts/1pcts。分品类看，22年护肤/彩妆/洗护类分别实现营收54.84/7.52/1.26亿元，同增38.56%/21.70%/509.93%，毛利率为70.51%/66.55%/62.05%，三大产品品类毛利率均实现不同程度提升。分渠道看，线上/线下毛利率分别实现70.90%/59.53%，同增2.63pcts/2.6pcts。线上直营占比增加以及大单品策略成效显著，推高毛利率，盈利能力实现突破。2）费用端，22年销售/管理/研发费用率分别43.63%/7.13%/2.00%，公司积极推动彩棠、OR等新品孵化及悦芙媞品牌重塑，广告营销费用有所增加。23Q1销售/管理/研发费用率分别为43.23%/9.07%/3.20%，公司提升运营效率同时持续加码产品研发，销售费用率得以优化，研发费用率进一步提升。
量价提升，拉动业绩增长。23Q1护肤/彩妆/洗护类分别实现营收13.85/1.98/0.33亿元，护肤/彩妆同增26.70%/26.02%。从平均售价方面，三大产品品类均实现较大增长，同比变动比率分别21.69%/23.28%/36.81%。护肤品类中精华、面霜类同比销量增加，收入占比上升，拉动均价增长，彩妆品类中彩棠定位中高端，主价格区间150-300元，品牌收入提升拉动品类均价持续增长，洗护品类均价提升受益于线上直营占比增加。从销量来看，护肤/彩妆类23Q1销量均实现增长，护肤类产品销量同比增长121.11万支至2854.95万支；彩妆类产品同比增长5.35万支至244.88万支。公司产品在独家成分、专研技术等方面具有强劲优势，有望形成差异化竞争优势，助推产品量价双升，赋能业绩增长。
深化“大单品策略”，推动品类和功效拓展升级。22年珀莱雅品牌营收52.64亿元，同增37.46%，营收贡献超8成。围绕产品全生命周期数字化管理，重点对双抗、红宝石、源力三大家族系列的产品品类和功效进行了拓展和升级，推出源力面霜、源力面膜等新品，并对双抗小夜灯眼霜、红宝石面霜和源力精华升级，相继推出2.0版本，进一步夯实了三大家族系列的心智；同时持续探索高端线品类，推出启时精华油。推出全新云朵防晒，克服弊端改良工艺，推动产品更迭。两年沉淀打磨升级全新双抗精华3.0，公司通过不断迭代大单品，提供更多样性的选择和更优质的产品体验，持续夯实产品力、品牌力，赋能业绩持续高增。22年珀莱雅品牌在天猫平台，精华品类排名第1，面膜品类排名第4，眼霜品类排名第4，面霜品类排名第9，大单品策略成效显著。
持续推进新品孵化、保持品牌年轻化，3大子品牌三位数高增。22年彩棠实现营收5.72亿元，同增132.04%，OR营收1.26亿元，同增509.93%，悦芙媞营收1.87亿元，同增188.27%，3大子品牌占比营收分别8.99%/1.98%/2.94%，其中彩棠营收占比显著提升，同比提升3.66pcts。公司持续推动彩棠、OR品牌孵化，重塑悦芙媞品牌形象，推动3大子品牌实现高增长。彩棠品牌在修容、高光、妆前三个类目的基础上，拓展了粉底液、遮瑕、定妆喷雾，合计六个类目。在保持轮廓线优势的基础上，补充大底妆类目，公司底妆线布局进一步得到扩充。OR品牌持续优化产品结构，推动建立品牌基础头皮健康护理体系。以头皮健康作为品牌切入点，抓取痛点快速打造明星单品“OR温泉清爽蓬松洗发水”和“OR温泉轻盈发膜”。悦芙媞品牌形象重塑，重点加码清洁类目，快速触达年轻油皮消费人群；同时完善品牌品类线，协同推出功效护肤产品，搭建油皮护肤金字塔，逐步提升消费者对悦芙媞品牌“油皮护肤专家”的认知。3大子品牌定位不同细分赛道，高增长背景下凸显品牌实力。
新渠道方面，22年线上渠道占比9成，营收57.88亿元，同增47.50%。其中直营/分销分别实现44.78/13.10亿元，同增59.79%/16.79%，直营占比提升9.74pcts至70.40%，分销占比下降3.69pcts至20.58%，直营占比显著提升推动毛利率提升。天猫持续夯实大单品矩阵战略，打造全网超级明星品牌单品，提高复购率及客单价。抖音强化品牌自播及多矩阵账号运营，提高人群运营效率，打通品牌种草和自播销售。京东贯彻大单品策略，高质量拉新，加强各流量渠道精细化运营。22年珀莱雅品牌在各大平台美妆排名均位居前列，占据国货第一位置。线下日化及百货渠道协同发展，占比持续下降。分别实现营收4.43/1.31亿元，同降11.96%/32.32%。日化及百货渠道占比逐年下降，分别从20年的22.56%/7.43%下降至22年6.96%/2.06%。新渠道打法下，公司从“渠道政策”驱动演化为“动销”驱动，超市渠道进行策略收缩，推进渠道进阶。
重视自主研发创新，推动产学研相结合。22年新申请国家发明专利21项、实用新型专利7项、外观设计专利23项，合计新申请专利51项；新获得15项国家授权发明专利、17项外观设计专利，合计新获得32项专利。另外，上海、龙坞研发中心陆续推进建设，日本研发中心筹备中，持续与各大高校加强产学研合作，推动公司研发实力进阶。
投资建议
公司坚持长期主义，立足“6*N”战略，持续深化“大单品策略”，品类品牌矩阵完善，推新速度快且方法论完备，组织管理效率高效，多维度构建品牌壁垒，新品牌彩妆、防晒、洗护等产品培育进展顺利，期待珀莱雅520、618等大促节点表现，我们预计23-25年营收81.09/101.31/121.05亿元，同比+27.0%/+24.9%/+19.5%；归母净利润10.79/13.88/17.05亿元，同比+32.0%/+28.7%/+22.8%。对应EPS分别为3.81/4.90/6.01元/股；对应PE为44/34/28倍，维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安闫清徽研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.22%，其预测2023年度归属净利润为盈利10.39亿，根据现价换算的预测PE为44.81。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有34家机构给出评级，买入评级27家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为209.71。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，珀莱雅（603605）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性良好。财务健康。该股好公司指标4.5星，好价格指标2星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
关键词：
